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　　华泰证券研报称，10月中旬以来主产地煤矿生产陆续恢复，市场情绪随之逐步降温，煤价阶段性反弹结束。目前北方港口5500大卡动力煤价格约为950元/吨，较此前反弹高点约有100元/吨下滑；但在冬季用煤刚需支撑下，暂未回吐此前的淡季反弹涨幅。在冬季保供主旋律下国内煤炭产量及进口量仍将维持在较高水平。目前需求虽已进入旺季，但受今冬气温偏暖影响电煤需求增长力度或偏弱，而占比较小的非电用煤需求表现出较强的韧性，对市场煤价格有一定支撑。受供应端逐步恢复且电煤主力需求持续偏弱的影响，目前产业链各环节库存均处于历史高位，库存压力或再次抑制旺季煤价上行动力。

　　全文如下

　　华泰 | 原材料：煤炭高库存抑制旺季价格上涨幅度

　　季节性旺季需求遇上高库存压力，迎峰度冬煤价难有过强表现

　　10月中旬以来主产地煤矿生产陆续恢复，市场情绪随之逐步降温，煤价阶段性反弹结束。目前北方港口5500大卡动力煤价格约为950元/吨，较此前反弹高点约有100元/吨下滑；但在冬季用煤刚需支撑下，暂未回吐此前的淡季反弹涨幅。我们认为在冬季保供主旋律下国内煤炭产量及进口量仍将维持在较高水平。目前需求虽已进入旺季，但受今冬气温偏暖影响电煤需求增长力度或偏弱，而占比较小的非电用煤需求表现出较强的韧性，对市场煤价格有一定支撑。受供应端逐步恢复且电煤主力需求持续偏弱的影响，目前产业链各环节库存均处于历史高位，库存压力或再次抑制旺季煤价上行动力。

　　核心观点

　　产地生产部分恢复，总体供应高位平稳

　　受此前主产地煤矿事故频发导致安监力度加大影响，10月全国煤炭日均产量1,254万吨，环比下滑4.3%，但同比增速较9月提升3.4个百分点至3.8%。

　　目前主产地煤矿生产已经部分恢复，CCTD数据显示，晋陕蒙三地煤矿产能利用率已从10月初的80%恢复至当前的82.3%，已基本接近8月中旬时水平。进口方面，10月煤炭进口3,599万吨，同比仍维持高位，但环比减少615万吨。我们认为虽然受进口煤价格优势收窄影响，进口量较此前超4,000万吨/月历史高位水平有一定下滑，但在以冬季保供为重心下进口煤的及时补充作用仍在，进口量难以出现进一步的大幅下降，整体供应预计高位稳定。

　　今冬电煤旺季需求或表现平平

　　10月全社会发电量仍维持环比季节性回落，但同比增长5.2%;其中火电发电量同比增长4.0%，水电发电量继续保持双位数增长，同比增长21.8%。进入11月后，在冷空气影响下电厂日耗开始季节性攀升，但目前整体平均气温高于往年同期水平，日耗改善幅度较为有限。虽然主力的电煤需求在暖冬影响下表现平平，但以需求占比较小的高卡非电用煤或仍是煤价弹性的关键，尤其在供应端出现干扰导致市场煤供应边际减少时。目前化工行业进入生产淡季，开工率呈现一定程度的季节性下滑，但较往年相比仍保持在绝对高位水平，对市场煤价形成一定的托底支撑。

　　库存压力或再次抑制旺季煤价上涨动力

　　受主产地煤矿生产陆续恢复且库存高企的影响，市场情绪已有明显回落。与此同时电煤需求表现较弱，煤炭库存持续积累，目前煤炭产业链各环节库存均处于历史高位水平。金正能源最新数据显示当前全社会库存为2.13亿吨，较去年同期水平高出约3,300万吨。电厂库存在长协保供的执行下储备充分，目前25省电厂库存可用天数约为27天，明显高出过去三年同期平均的23.6天。我们认为在国内煤矿生产平稳的前提下，虽然需求端在冬季用煤刚需支撑下具备一定韧性，但在当前绝对高位的库存压力下，煤价或难以出现旺季趋势性大幅上涨行情。

　　风险提示：供应端干扰事件；需求超预期增长；极端天气。